2022年坚朗五金研究报告 建筑五金市场空间犹大，成本端逐步下行

1.1 从建筑五金龙头到建筑配套件集成供应商

坚朗五金为国内建筑五金行业龙头，致力于成为领先的建筑配套件集成供应商。公司创建于2003年，系国内规模最大的门窗幕墙 五金生产企业之一，产品线在原有建筑门窗幕墙五金、门控五金系统、不锈钢护栏构配件等的基础上，2012年开始切入智能锁等 智能家居、卫浴及精装房五金产品领域，近几年积极布局安防、地下综合管廊、自然消防排烟与智能通风窗、劳动安全防护类产 品、防火防水材料、机电设备与精密仪器等，初步形成以建筑门窗幕墙五金为核心的建筑配套件集成供应商的战略布局。公司产 品广泛应用于房地产、飞机场、地铁站、火车站、地下管廊等类建筑，包括港珠澳大桥、亚投行总部大楼、美国洛杉矶机场、北 京大兴国际机场、成都天府国际机场、昆明长水国际机场航站区、拉萨贡嘎机场、北京世界园艺博览会园区场馆、深圳新国际展 览中心、石家庄国际会展中心、广州东塔、天津国家会展中心、海南国际会展中心、西安地铁5号线、三亚体育中心、柬埔寨国 家体育场、乐山奥林匹克中心、兰州奥体中心等。

1.2 门窗五金收入近半，新品类显著增长

门窗五金收入占比近半，家居等新品类占比不断提升。得益于新品类不断拓展，2012-2022H1公司门窗五金、门控五金、点支承 玻璃幕墙构配件、不锈钢护栏构配件四大传统五金业务收入占比从97%降至61%，家居类产品、门窗配套件与其他建筑五金产品 占比从3%升至38%。2022H1公司门窗五金系统、家居类产品、门窗配套件、点支承玻璃幕墙构配件、门控五金系统、不锈钢护 栏构配件、其他建筑五金产品分别占比46%、16%、10%、6%、5%、4%、12%。其中，公司智慧社区智能家居类产品主要有智 能锁、可视对讲、新风系统、道闸产品、智能窗控、智能晾衣架、智能监控、智能防盗猫眼。

分区域看，海外地区收入明显增长，积极复制国内仓储式销售。近年公司陆续设立13个海外备货仓，将中国仓储式销售复制到海 外，以快速响应客户供货需求，产品已销往100多个国家和地区，并在中国香港、印度、越南、印尼、马来西亚、墨西哥等设立 子公司，海外子公司使用国内相同的信息化系统对接，员工本地化布局，同时引入海外本土化人才。2012-2021年公司海外收入 从2.0亿元增至6.3亿元，但占比从14%降至7%，内地营收占比从86%提升至93%，其中2021年海外收入下滑主要因海外疫情冲 击。

1.3 渠道与品类扩张成效显著，业绩厚积薄发

2012-2018年渠道与品类扩张拖累业绩：2012-2018年，公司营收从14.1亿元增至38.5亿元，但归母净利润从1.9亿元略降至1.7亿 元，主要因公司持续进行产品品类扩充和渠道搭建，而新产品前期体量小、销售难度大，直销渠道前期投入大、见效慢、销售人 员培训耗时较长，导致期间费率从22.3%升至31.6%、净利率从13.1%降至4.4%。 2019-2020年渠道布局成效显现，业绩厚积薄发：2019-2020年归母净利润同比增长155.2%、86.0%，主要因：1）随着渠道布局 成效显现，2019、2020年公司期间费率降至28.6%、22.4%（2020年还因销售运费计入营业成本），带动净利率升至8.4%、12. 9%；2）受益下游地产竣工交付增加、精装修占比提升与房企集采，2019-2020年公司营收增速升至36.4%、28.2%。 2021H2以来行业需求走弱，业绩增长放缓：2021年下半年以来，因下游地产竣工大幅走弱、原材料成本上行、叠加公司逆势扩 张渠道、主动收缩业务保障现金流，导致业绩增长放缓，2022年前三季度营收54.1亿元，同比降9.3%，归母净利润为0.04亿 元，同比下滑99.4%。

2.1 建筑五金下游以地产为主，市场空间较大

五金行业按照产品的用途可分为建筑五金、工具五金、日用五金和燃气灶具等。建筑五金又包括门窗五金、门控五金、点支承玻 璃幕墙构配件、不锈钢护栏构配件、水暖五金等，主要应用于各类建筑结构。其中，门窗五金广泛应用于各类房屋建筑，门控五 金、点支承玻璃幕墙构配件主要用于商业及公共建筑。 门窗五金系统是指安装在门窗型材专用标准结构上的五金件的系统组合，以满足门窗整体性能的需要。组成门窗五金系统的具体 五金件包括：传动机构用执手、旋压执手、双面执手、合页（铰链）、滑撑、撑挡（风撑）、插销、传动锁闭器、滑轮、多点锁 闭器、限位器等。门窗五金系统对门窗的安全性能、抗风压性能、气密性能、水密性能、保温性能、隔热性能、隔音性能、反复 启闭耐久性能、启闭力指标起到重要作用。 门控五金系统指安装在无框玻璃门等非型材门扇上的五金件系统组合，包括地弹簧、闭门器、门夹、门锁、推拉移门、拉手、推 杠锁、电子锁、读卡器、驳接件等，具有保护门框和门体，实现门扇自动平稳关闭、选择性停位以及门禁等功能，主要用于商 场、酒店、宾馆、办公楼、居民楼大门、展览馆、机场等人员出入频繁的商业及公共场所的通道门扇中。 点支承玻璃幕墙构配件指应用于点支承玻璃幕墙、采光顶、雨棚等点支承结构中不锈钢金属构配件的总称，包括夹具、驳接头、 驳接爪、转接件、拉索、拉杆、支撑杆等，广泛应用在大型商业及公共建筑点支承玻璃结构中，如体育馆、会展中心、机场、火 车站、写字楼、商场、酒店等。

建筑五金下游以地产为主，具有种类繁多、定制比例高、客户群体分散等特点。从下游看，建筑五金行业客户群体包括地产公 司、幕墙公司、门窗公司、装饰公司等。因建筑五金种类繁多、价值体量小，客户和订单相对分散，2012-2014年坚朗五金平均 每个客户仅贡献营收18万元，2012-2021年坚朗五金前五大客户营收占比从8.2%降至2.8%，远低于东方雨虹、科顺股份、公元 股份。此外，建筑五金定制产品占比高，2014年坚朗五金订单数量超过20万份，其中约1/3为定制化订单。

从行业空间看，测算门窗五金、门控五金市场空间或超800亿元。尽管2021H2以来地产基本面持续承压，销售、竣工显著下滑， 但测算建筑五金行业空间犹大，门窗五金方面，一般门窗面积约为建筑面积25％，约1.5平方米门窗用一套五金系统，2021年建 筑业房屋竣工面积为41亿平米，参考坚朗五金售价、假设门窗五金行业均价60元/套，推算建筑业新建房屋领域市场空间约417亿 元（若考虑存量建筑更新、市场空间将更大）。门控五金方面，据坚朗五金招股书披露，2010年国内门控五金产值约290亿元， 其中地弹簧50亿元、闭门器80亿元。据中国建筑业统计年鉴披露，2011-2020年商业及服务房屋、办公用房屋、科研、教育和医 疗用房屋竣工面积从4.82亿平米增长15%至5.54亿平米，2010-2021年铝合金、锌合金价格涨幅超过25%，估算门控五金产值超 过406亿元。

竞争格局相对分散，坚朗门窗五金市占率仅10%。据中国幕墙网披露，国内建筑五金行业竞争格局相对分散，企业数量约4000 家。根据上述测算，新房领域门窗五金市场空间约417亿元，2021年坚朗五金门窗五金收入为41.8亿元，对应市占率仅10%，门 控五金业务市占率更低。从竞争对手看，既有国际知名五金企业，如诺托、丝吉利娅-奥彼、格屋、史丹利等，也包括国内优秀五 金企业，如佛山合和、春光五金、兴三星五金、立兴杨氏等，此外低端市场还有大量区域型的中小企业。

2.2 上游包括不锈钢等，近期成本端高位回落

上游原材料包括不锈钢等，坚朗五金毛利率相对稳定。从上游看，建筑五金上游成本主要为不锈钢、铝合金、锌合金，2021年坚 朗五金的不锈钢、铝合金、锌合金和零配件合计占公司生产成本的比重为68%。坚朗五金的门窗五金、不锈钢护栏构配件业务毛 利率与不锈钢价格具有一定的负相关性，点支承玻璃幕墙构配件与铝合金、锌合金价格具有一定的负相关性。值得一提的是，得 益于较强的议价与成本传导能力，坚朗五金毛利率波动幅度小，2012-2021年门窗五金毛利率介于41%-44%，门控五金介于35% -40%，点支承玻璃幕墙构配件介于30%-36%，不锈钢护栏构配件波动幅度相对较大，介于28%-40%。

近期成本端高位回落，后续毛利率有望改善。2021年至2022年上半年，受不锈钢、铝合金与锌合金价格上涨影响，公司毛利率 显著承压。但2022年4月以来，不锈钢、铝合金与锌合金价格高位回落，三者期货结算价2022Q3平均值分别同比下滑13%、1 1%、7%。随着公司前期购置的高价原材料逐步消耗，后续毛利率有望逐步改善。

坚朗五金作为建筑五金行业龙头，近年致力于成为建筑配套件集成供应商，销售平台雏形显现：一是通过品类扩张构筑集成优 势，同时打开成长空间；二是自建销售渠道且持续下沉，品牌、产品集成优势在县城长尾市场更加凸显；三是针对品类繁多、销 售难度大的痛点，坚持信息化建设，提高获客效率。

3.1 扩品类构筑集成优势，同时打开成长新空间

2016年上市后加速实施多品牌战略，产品品类大幅增加。2012年公司在“坚朗”、“坚宜佳”两大建筑五金品牌基础上，开拓智能家 居领域、成立坚朗海贝斯；2016年上市后加快实施多品牌战略，收购“新安东”（密封保温），设立“秦泰”（机电窗控系统）、“科 兴精密”等品牌；2017年设立“春光间隔条”、“特灵”（工程安装）、“坚稳”（智能窗帘等机电设备）等品牌；2018年收购“GRIWIN D格兰斯柯”（智能新风），设立“LIFFROT莱法特”（防火材料）、“PRECSIO精高（智能马桶）”，新增参股品牌“君和睿通”（楼 宇对讲等），战略合作品牌在原有“MACO”、“Fapim”、“GILGEN”及“FLEX”的基础上，新增“Ensinger”；2019年设立“金鹏管 业”等；2020年设立“坚朗照明”等；2021年设立“朗石涂料”、“美盛新材料”等，增加“四季沐歌”（净水器）等品牌。

目前已形成自有、参股与战略合作三大品牌矩阵，构筑建筑配套件销售大平台。公司产品品牌体系分为三种：1）坚朗旗下品 牌，包括坚朗、坚宜佳、海贝斯、春光间隔条、格兰斯柯新风系统、新安东密封材料、莱法特防火材料等；2）参股品牌，包括 君和睿通、美盛、金鹏管道、快螺紧固件、巴蒂格地板、四季沐歌净水器、和成卫浴、信高隔热条、九阳防水等；3）战略合作 品牌，包括奥地利U槽五金系列、意大利铝门窗五金、瑞士自动门系统、信发优品石膏板。公司品类拓展过程中，初期会先与产 品方签订战略合作协议，根据销售情况决定是否进一步合作，对于其中发展前景较好或优势明显的产品，会优先考虑股权合作、 成立合资公司。例如，巴蒂格地板、四季沐歌净水器在2020年为战略合作品牌，目前已调整为参股品牌。公司计划未来产品结构 为自有/全资公司、控股/参股公司、战略合作关系三种模式各占三分之一。对于战略合作品牌和参股品牌，公司相当于一个大的 经销商，与自有品牌一起构筑建筑配套件的销售大平台。 我们认为，之所以采取品牌矩阵的拓展模式，主要因新品类的进入并非易事，特别是公司采用直销模式、缺乏店面进行产品展 示、客户对于新品种认可度较低。因此，自有品牌适合切入技术壁垒低、品牌敏感度低、竞争格局高度分散的领域，比如间隔 条、密封材料，或是与公司成熟品类相关性高的领域，比如智能窗控、智能晾衣架、智能监控、智能防盗猫眼等智能家居产品。 参股与战略品牌适合存在一定壁垒、竞争格局相对稳定的领域，比如防水、地板、石膏板、管道，这些领域市场空间较大，但也 存在若干龙头地位稳固的上市公司，竞争较为激烈，这类领域拓展主要依靠公司较为庞大的销售渠道，以及产品集成带来的客户 吸引力，尤其是面向三四线与县城长尾市场。随着规模体量增加带来产品利润率提升、品牌认可度逐步提高，公司再通过参股或 设立控股子公司方式加大投入，从而实现新品类的有序拓展。

扩品类打开成长新空间，规模效应与管理提效改善新品类利润率。2012-2021年公司家居类产品与其他建筑五金产品收入从0.4亿 元升至32.4亿元，占比从3%升至37%。尽管产品培育耗时耗资、利润率前期微薄，但随着规模效应凸显与管理效率提升，人均 产出提升与费用摊薄、原材料采购成本改善、产线稳定与成品率提高减少返修成本，新品类利润率将逐步改善。2012-2021年家 居类产品与其他建筑五金产品整体毛利率从16%提升至29%。 扩品类构筑产品集成优势，尤其是面向中小客户。因建筑配套件产品多样复杂、单价不高，中小客户往往对此人力投入较少、缺 乏专业团队负责各类配套件的采购安装。公司定位于建筑配套件集成供应商，产品涉及建筑五金、智能锁、新风系统、密封条、 地板、防水防或材料等，品类多达130种，可为客户提供“一站式采购”，以及“产品+服务”模式，包括安装与售后服务。

3.2 渠道下沉拓展长尾市场，产品品牌优势俱佳

公司坚持自建销售渠道，以直销模式为主。不同于众多中小五金企业普遍采取经销模式，公司一直坚持自建销售渠道，以直销模 式为主导、辅以网络销售平台。2012-2014年直销收入占比高达97%-98%，经销收入占比仅2%-3%。尽管渠道建设成本高昂、管 理难度较大，但直销好处亦毋庸置疑，不仅可以节省中间渠道成本，还能及时把握市场动态，尤其是在近年下游地产需求大幅减 少的背景下，公司自建的销售渠道具有更强的应对能力。更重要的一点在于，直销模式亦是公司成为建筑配套件集成供应商的必 要选择。2016年以来公司加速品类扩张，由于新品类存在一定技术与品牌壁垒，通过参股与战略品牌合作进行“试错”与产品培育 具有重要价值，公司实际上成为参股与战略合作品牌的“经销商”，因此若再通过经销渠道进行销售，对于品牌合作方的吸引力将 大打折扣，同时经销商也难以快速适应公司持续扩张的产品品类、销售难度较大。

2012年以来销售人数大幅增长，2021H2以来加大县城布局。2012年以来，公司持续加大销售渠道构建，销售网点与人数大幅增 长。截至2021年末公司国内外销售网络点超800多个，销售团队6518人。从区域布局看，公司2016年上市后集中进行渠道下沉， 目前国内除西藏外所有的地级市都已覆盖，2021H2以来公司加大县城市场布局，2022H1新增网点150多个，其中大部分分布在 县城市场。从销售人数分布看，2021年省会城市、地级市、县城分别约占比40%、30%、30%。

低能级城市竞争格局分散，长尾市场公司产品集成与品牌优势俱佳。首先，不同于高能级城市建筑配套件市场竞争激烈，县城和 地级市场竞争格局更加分散，且客户以中小企业居多，公司品类齐全、采购方便，集成化优势更加凸显。其次，公司作为国内建 筑五金行业龙头，品牌知名高，工程市场竞争力强，2017-2021年房地产开发企业500强门窗五金品牌首选率中保持排名第一， 长尾市场竞争优势更加突出。第三，公司直销模式下服务质量更优，包括提供安装及售后服务，物流发货快捷、工程进度影响 小。从收入结构看，2022H1省会城市、地级市和县城收入分别占比约50%、30%和20%，县城收入占比较2021年18%左右小幅 提升，印证县城市场拓展逐见成效。

3.3 信息化建设巩固壁垒，供应链管理能力卓佳

长期坚持信息化建设，提升多品类、复杂订单处理能力。建筑五金具有品类繁多复杂、非标产品占比高、客户群体高度分散等特 点，叠加公司积极扩张品类（截至2022年8月底约有130个品类），对于销售人员及管理体系提出来极大的挑战。在此背景下， 公司早在2006年在销售系统上线CRM（客户关系管理系统），2007年上线HR（人力资源管理系统），2008年上线ERP（企业 资源计划系统），2009年上线PDM（产品数据管理系统），2013年全面升级甲骨文，将ERP、HR、CRM、OA等系统化，2019 年推出自主开发的一站式建材集采服务平台——坚朗云采。考虑品类扩张为建筑五金企业规模做大做强的必经之路，而品类扩张 依赖于高效的管理运营机制，随着公司信息化管理愈发成熟，我们认为这将成为公司有力的竞争壁垒。 坚朗云采有效提高公司销售效率，交易占比已近四成。坚朗云采服务对象为客户与销售人员，将业务简单化、可视化，一是满足 客户集中、透明、简单、高效的自主采购需求，提升客户采购体验与满意度，二是提高销售人员效率，减少客户询价、产品介绍 与查询等同质化、低附加值工作，让销售人员拥有更多时间完成高附加值、顾问式的营销工作，三是平台建立在甲骨文数据库基 础上，后台系统更加稳定，所有功能实现PC端和手机端同步运行，方便销售人员与客户随时随地登陆，系统订单处理能力大幅 提升，目前接近40%的销售交易在云采平台实现。

全国建有三十余个备货仓，实现订单交付快速响应。除了销售端多达900个以上的联络网点、6518人的销售队伍，运营端高效的 信息化管理平台，配送端公司还在全国建有30多个备货仓、海外多个子公司所在地设有仓库、建立中心仓以加快备货仓的周转和 使用效率，并通过第三方物流运输资源配送，解决产品运输半径问题，实现订单交付快速响应。根据生产周期的差异，标准件产 品可以实现备货生产，非标件产品为客户下单后定制化生产。2018-2021年，公司存货周转率从3.0升至5.0，周转效率显著提升。

德国伍尔特集团为全球装配与紧固件集大成者，对研究坚朗五金发展具有一定借鉴意义。

4.1 德国伍尔特为全球装配与紧固件集大成者

伍尔特集团为全球装配和紧固件领域龙头企业，2021年销售规模达171亿欧元。德国伍尔特集团成立于1945年，作为全球装配和 紧固件业务值得信赖的合作伙伴，公司为客户提供高品质的化工品、工具、耗材、紧固件、劳务用品和专业的系统解决方案。目 前伍尔特集团在全球80多个国家拥有超过400多家公司，8万逾名员工（包括3.3万名长期雇用的销售代表），在80多个国家/地区 拥有2497家提货店—从美国、格陵兰岛、欧洲和南非到印度、中国和新西兰。1954-2021年，伍尔特集团销售收入从8万欧元升 至171亿欧元，过去67年CAGR达20.1%，2021年营业利润13亿欧元，净利润9.7亿欧元。

伍尔特期限包括伍尔特直线和联盟公司，2021年收入占比分别为55%、45%。伍尔特直线公司为汽车维修与保养、生产制造业、 装配技术、手工业、建筑等行业客户提供超过12.5万种产品，包括紧固件、化工品、手动工具、劳防用品、刃具磨料、门窗安装 工具、锚栓系统等；联盟公司主要来自集团收并购，从事伍尔特相关业务的贸易和生产企业，包括提供DIY商店所需的产品、电 气安装材料、电路板等电子部件等，此外也涉足金融服务、物流服务、酒店和餐饮业。

4.2 伍尔特平台规模远超坚朗，具备借鉴意义

从销售品类看，伍尔特品类远超坚朗，平台模式得以验证。伍尔特为汽车维修与保养、生产制造业、装配技术、手工业、建筑等 行业客户提供超过12.5万种产品，表明品类扩张、平台型企业的发展之路可以走通，并且在新冠疫情冲击下，多元化的业务布局 能够分散风险，业绩增长更具韧性。对比之下，坚朗五金目前品类约130种，细分产品约2万多个，对比伍尔特仍有较大的品类拓 展空间。 从销售规模看，伍尔特收入利润远超坚朗，海外贡献过半。2021年伍尔特集团销售总额高达171亿欧元，营业利润13亿欧元，德 国以外地区收入贡献占比高达59%，开拓国际市场有效打开伍尔特成长空间。对比之下，2021年坚朗五金营收88.1亿元，营业利 润11.3亿元，远低于伍尔特，海外收入占比仅7%。 从人均创收看，伍尔特人均创收高于坚朗，人均收入增长带动营收攀升。得益于品类扩张逐见成效，2017-2021年坚朗五金销售 人员的人均营收从83万元升至135万元，但横向对比看远低于伍尔特（2021年伍尔特销售人员人均销售额达51万欧元），也远低 于国内其他消费建材龙头如东方雨虹、科顺股份、三棵树。我们认为，随着公司品类继续扩张、渠道持续下沉、叠加信息化管理效率提升，未来销售效率有望提高，人均创收具备较大提升空间。2012-2021年伍尔特销售额CAGR为5.5%，主要得益于销售人 均创收增长，同期销售人员人均销售额CAGR为4.6%。

从竞争优势看，销售团队、规模效应、产品性价比、物流供货等为伍尔特重要竞争力。如前文所述，伍尔特一是销售队伍庞大， 获客能力较强；二是产品性价比高，公司采用全球集中采购和询价模式，庞大的规模效应使伍尔特成为全球诸多制造商的首选合 作伙伴，进而给客户带来具备性价比的产品，而伍尔特品牌背书下、产品质量无需多言；三是交付保障性强，不仅得益于制造商 首选合作伙伴的地位，伍尔特在采购规模方面具有灵活性和前瞻性，采购专家积极监测供应商、并通过多维度数据分析实现逆周 期购买，未雨绸缪地储备充足物料，并在80多个国家/地区拥有2497家提货店，从而有效履行对用户的交付承诺，使客户生产线 得以持续运转。对比之下，坚朗五金作为国内建筑五金行业龙头，销售渠道持续扩张，且在全国建有30多个备货仓、海外多个子 公司所在地设有仓库，信息化建设不断完善，但规模与竞争优势与伍尔特尚存差距。未来随着坚朗五金规模体量增长，竞争优势 将愈发凸显。

4.3 伍尔特销管费率降低，坚朗提质增效可期

除了品类、渠道、市场扩张带来销售人均收入增长，人均费用管控亦是坚朗五金未来重要看点。2012-2019年公司销售费用从1.8 4亿元升至9.85亿元，主要因销售人员数量从1464个升至4639个，同时销售人均销售费用从12.5 万元升至21.2万元（其中人均薪 酬从6.2万元升至13.7万元），新人培育耗时但成本支出刚性，叠加各地网点搭建消耗资源，导致人均费用显著增长。但随着公司 渠道铺设日趋完善，叠加疫情下差旅、员工社保等支出减少，2020-2021年人均销售费用持续下滑，期间费用率同样下滑。参考 伍尔特看，2006-2021年伍尔特销售、管理及运营费用占收入比重从17.7%降至11.8%，尽管净利率受2008年金融危机冲击呈现较大波动性，但仍表明随着规模效应与管理效率提高，未来期间费率有望逐步降低，对业绩增长形成贡献。

盈利预测方面，核心假设如下： 1）传统五金业务：门窗五金、门控五金等为公司传统优势业务，尽管2022年受下游地产冲击较大，但随着地产基本面逐步改 善，公司渠道逆势扩张，积极布局低能级市场与非房市场，且品牌、集成化优势在长尾市场更加凸显，预计2023-2024年业务拓 展将逐步回归正轨。预计2022-2024年门窗五金收入增速分别为-17%、10%、8%；门控五金分别为-15%、12%、10%，点支承 玻璃幕墙构配件分别为-17%、12%、10%，不锈钢护栏构配件分别为-2%、10%、8%。毛利率方面，考虑2022Q1-3不锈钢、铝 合金、锌合金价格同比小幅上涨，假设2022年传统五金业务毛利率小幅下滑，2023-2024年随着原材料成本逐步回落、叠加公司 议价能力较强，预计毛利率有望逐步修复，假设同比提高0.5pct。

2）家居类产品、门窗配套件、其他建筑五金产品：随着公司积极扩充品类、加大营销投入力度，2018年以来家居及其他建筑五 金产品收入持续大幅增长。随着地产基本面逐步改善，2023-2024年新品类业务拓展有望重回高增长轨道。预计2022-2024年家 居类收入增速分别为-4%、40%、35%，其他建筑五金产品分别为-30%、50%、45%，门窗配套件2022年预计营收7.1亿元，20 23-2024年增速分别为35%、30%。毛利率方面，受原材料涨价冲击较大，叠加低毛利产品占比提升，预计2022年毛利率降幅较 大，但随着规模效应愈发明显，叠加成本回落，高毛利的智能锁、新风系统收入占比提升，毛利率有望逐步回升，假设2023-202 4年毛利率同比提升1.5pct。

综上，我们预计2022-2024年公司营业收入分别为80.4亿元、99.7亿元、122.3亿元，同比增长-8.7%、24.0%、22.7%，毛利率 分别为30.3%、30.1%、30.0%，归母净利润分别为1.8亿元、4.6亿元、7.4亿元，同比增-79.4%、148.9%、62.8%；EPS分别为 0.57元、1.42元、2.31元，按照最新收盘价对应PE分别为140倍、56倍、35倍 。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）